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bob:原料药增量市场机遇,警惕这只“小而美”
发布日期:2021-10-09 20:11:19 来源:bob

文丨诗与星空

随着人口老龄化的进展和国民收入的提高,老百姓为了健康投入的金钱和时间越来越多,医药行业被认为是一条光芒四射的赛道。

从宏观经济发展来说,医药工业是关系国计民生的重要产业,是中国制造2025和战略性新兴产业的重点领域,是推进健康中国建设的重要保障。中国在经过几十年的高速增长后,已成为全球最大的新兴市场,随着人民生活水平的持续改善,我国居民对健康问题日益重视,医疗卫生服务需求显著提升,促进国内医药行业快速增长。

当然了,盯上这个行业的,不仅仅有投资者,还有国家医保局。

药价过高,老百姓没得选,但医保局却有的选。

医保谈判专家会把价格压到厂家嚎啕大哭,尝尽社会主义铁拳的味道。

在用药量最广泛的常见病领域,被集采盯上的企业,意味着陷入了“双输”:不入围集采就没有销量,入围了集采就没有利润。

背后开心的是国家财政和普通老百姓,毕竟不是所有人都能付得起昂贵的药价。

但是吧,集采蒙蔽了很多人的双眼,因为有不少企业,其实和集采没大有关系。比如,做原料药的,这种企业虽然挂着医药的招牌,技术含量并不高,本质上和化工厂没太大区别。

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名不副实的同和医药

8月5日晚间,同和医药(300636.sz)发布2021年半年报,报告期内公司实现营业收入277,529,526.65元,同比增长17.03%;归属于上市公司股东的净利润42,529,070.41元,同比增长1.89%。

数据来源:同花顺iFind,制图:诗与星空

考虑到公司大部分销售额都在海外,在全球疫情比较严重的现在,能获得这样的业绩,按理说也算不错。

但公司半年报里的一句话,却让我提高了警惕:公司是技术驱动型企业,连续多年研发投入占销售额的比例保持在8%-9%。

从半年报上算了一下,研发费用只有1464万元(其中大半是工资)。

而公司2020年年报显示,技术研发人员304人,这些研发费,怕是连研发人员正常的工资都包不住… …

医药类企业的研发投入都是非常高的,以恒瑞医药为例,每年的研发投入占销售额的比例动辄30%以上。一家研发投入连销售额的10%都不到的企业,是如何敢自称技术驱动型企业的?

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上市即巅峰

同和医药2017年在创业板上市,当年净利润6546万元。一直到2020年之前,这都是公司最高净利润。从某种意义上讲,这是典型的“上市即巅峰”。

A股上市公司,上市前通常要提供近三年的财务报表,经发审委审核通过后才能上市。为了IPO成功,这三年的财务报表至关重要。

很多公司为了冲关成功,会想方设法把这三年报表做的好看,甚至可能会透支公司未来的业绩。

很典型的做法,是通过打通大客户/大供应商,提前确认收入或者延迟确认采购成本,实现这三年的华丽财报。

上市后反而失去了成长性,业绩平平。更有甚者,造假上市。

数据来源:同花顺iFind,制图:诗与星空

从现金流量表来看,公司2017年的经营性现金流量净额明显存在异常。公司当年的应收账款周转天数、存货周转天数都有较大幅度的增加,预示着利润有修饰的嫌疑。

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核心业务

作为一家自称技术驱动型的公司,同和医药到底是做什么产品的呢?

原料药。

从范围上看,涵盖几乎所有品类:消化系统药物、神经系统药物、解热镇痛及非甾体抗炎药物、激素及调节内分泌功能药物、治疗精神障碍药物、循环系统药物、血液系统药物、抗微生物药物、泌尿系统药物等较为丰富的品类。

公司的客户群体主要是日韩欧美海外市场,最近几年开始面向国内市场开发了部分客户,但销量比较低,正处于成长期。

关于技术实力,公司非常自信,在半年报中,一段话中,连续两次强调技术领先(后面又多次提到)。

这么领先的技术,毛利率一定很高吧?

数据来源:同花顺iFind,制图:诗与星空

和创新药动辄80%-90%的毛利率相比,原料药的毛利率普遍比较低,同和的毛利率从上市时的40%左右,已经下滑到30%以下。

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海外客户的特点

数据来源:同花顺iFind,制图:星空数据

2018年以来,公司的应收款余额不断攀升,坏账风险自然也就积累。

海外业务为主的公司,有一个难以回避的风险:我们几乎查不到海外客户的真实经营情况。

著名的雅百特造假案件,就是利用不透明的信息差,实现了虚构海外业务,欺骗投资者,最终暴雷。

当同和药业的应收款直线上涨的时候,我不禁皱起了眉头。老外耍赖其实更严重。

公司在2021年半年报中,发生了321万的信用减值,也就是无法收回的欠款。

众所周知,欧美的新冠疫情控制不力,以海外客户为主的同和药业,进一步发生信用减值的可能性,越来越大。

同和药业的大客户非常集中,前五大客户销售额占比高达54%。如果海外某几个大客户稍有小动作,就可能带来业绩的大幅变动。

其实公司2017年的现金流量表已经很让我起疑心了。查了下公司招股书,发现第一大客户CBC的销售额竟然达到了47%。

半年报还透露出一个风险点:汇率。

公司外销报价时主要以美元计价,若人民币升值,将对公司产生不利影响。

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